第五部 《金融炼金术》——乔治·索罗斯 “金融奇才”乔治·索罗斯也许是有史以来知名度最高的金融大师。1997年从东南亚开始的金融风暴使国际金融大炒家索罗斯名噪一时，学习索罗斯成为不少人的追求和梦想，而索罗斯多年投资的经验在他的代表作《金融炼金术》里得到了完全的展现。读者可以从中欣赏到索罗斯在风云变幻的金融市场中立于不败之地的精彩艺术。
应用反身性，从市场先生的情绪波动中获利
我的男子基金在20年的时间里每年高达30%的回报率，凭借的不是有效市场和随机游走，而是对金融市场反身性理论的运用。
——乔治·索罗斯
对于市场的无知性，很多投资大师都曾提到过巴菲特认为市场先生是躁狂抑郁症患者，今天可能欣喜若狂，明天就可能消沉沮丧。
彼得·林奇也认为市场是不可预测的，预测市场是无用的。
索罗斯对投资现实的前提假设是：“市场总是错的。”
但是巴菲特和彼得·林奇并没有去探究市场为什么是错的，他们只是观察到并利用了这一点。而索罗斯却有一套有关市场出错原因的详细理论，这种理论对他从市场的错误中获利至关重要。
这个理论就是反身性理论。
一、认识反身性
索罗斯认为：我们每个人的世界观都是有缺陷的和扭曲的，因此我们对现实的理解是不完全的。
索罗斯将“人对现实的理解不完全”这种认识转化成了一种强大的投资工具。
在索罗斯看来，我们的不完全的认识是影响事件的一个因素，而被扭曲认识影响的事件又反过来影响着我们的认识。在《金融炼金术》一书中，他把这称作一种反身性过程。
《金融炼金书》在某些人眼中，是一本了不起的著作。交易商保罗·图德·琼斯在这本书的前言中写道：它是“革命性的”，将“一些看起来无比复杂和难以抗拒”的事件阐释得一清二楚。通过这本书，索罗斯还结识了斯坦利·德鲁肯米勒。德鲁肯米勒在读过这本书后拜访了索罗斯，并最终接替索罗斯担任了量子基金的经理。
然而，在另外一些人看来，这本书是令人费解甚至不值一读的，也没几个人能领会索罗斯的反身性理论，他们认为“市价的变化导致市价的变化”作为反身性理论的核心观点之一，听起来似乎有些荒唐。
但这并不荒唐。我们可做一个推断：当股价上涨，投资者们感到自己更富裕了，于是会花更多的钱，结果企业的销售额和利润都上升了。华尔街分析家们会指出这些“改善的基本面”，鼓励投资者们买入。这会让股价进一步上涨，让投资者感到自己更富有，于是他们的支出又会增加。这个过程会持续进行下去。这就是索罗斯所说的“反身性过程”——一个反馈环：股价的变化带来企业基本面的变化，继而带动股价的进一步变化。如此循环往复。
反身性过程是一个反馈环：认识改变现实，而现实又改变认识。我们可以从泰铢在1997年崩溃这个例子中来理解这点。泰国中央银行估计泰铢会贬值20％左右，但到12月，泰国中央银行于1997年7日实行浮动汇率制。泰铢对美元的汇率已经从26：1上升到了50：1，贬值幅度超过了50％。
泰国央行曾计算出泰铢的“真实价值”是32铢兑1美元，也许这非常符合货币估值的理论模型。但泰国央行没有想到的是，泰铢的自由浮动引发了一种让它狂贬不止的自我支持性反身进程。
泰国是一个正快速发展的国家，人们认为它正走在日本那样的崛起之路上。盯住美元的泰铢曾被视为稳定的货币，因此国际银行家们欣然借给泰国企业数十亿美元的资金，而泰国也乐于接受这些贷款，因为美元的利率相对较低。
当泰铢崩溃，泰国企业的债务规模骤然膨胀——如果以泰铢衡量的话，基本面变化了。
目睹这一切，投资者们狂抛泰国股票。在他们撤出的同时，外国人也将泰铢兑换成美元带回了家中。泰铢进一步贬值，看起来永远也无力还债的泰国企业越来越多。泰国人和外国人都在不停抛售。
在这种情况下，泰国企业只能削减成本，大量解雇工人。失业率急剧上升，劳动者的可支配收入减少，而那些仍有钱可花的人也出于对不确定性的担心而持币观望。泰国经济迅速衰退，许多泰国大企业，甚至是那些没有太多美元债务的企业，也开始显得岌岌可危。
随着泰铢的贬值，泰国经济陷入了低迷，于是泰铢继续贬值。
二、应用反身性
索罗斯的反身性理论的最重要的实用价值就在于利用它来发掘过度反应的市场、跟踪市场在形成趋势后，由自我推进加强最后走向衰败的过程，而发现其转折点恰恰是可以获得最大利益的投资良机。
顺势而动的跟风者所形成的主流偏见对市场所形成的推动是过度反应的市场形成的主要原因，跟风者的行动具有一定的盲目性，却同样能使市场自身的趋势加强。由于市场因素复杂，不确定的因素越多，随波逐流于市场趋势的人也就越多，这种顺势操作的投机行为影响就越大，这种影响本身也成为影响市场走势的基本面因素之一。风助火势，市场被投资者夸大的偏见所左右，二者相互作用令投资者陷入了盲目的狂躁情绪之中，趋势越强，偏见偏离真相越远，实际上也使得市场变得越来越接近脆弱。过度反应的市场最终导致的结果就是盛衰现象的发生。
按照索罗斯的反身性理论，盛衰现象发生的主要顺序特征是：
1市场发展的趋势尚未被认定。
2一旦趋势被认定，这种认定将加强趋势的发展并导致一个自我推进过程的开始。
随着现行趋势和现行偏斜观念的互相促进，偏见被日益夸大。当这一过程发展到一定阶段，极不平衡态的条件即告成熟。
3市场的走向可以得到成功的测试：市场趋势和市场人士的偏见都可以通过各种外界的冲击而一遍又一遍地受到测试。
4确信度的增加：如果偏见和趋势都能在经受各种冲击之后依然如故，那么用索罗斯的话来说就是不可动摇的。这一阶段为加速过程。
5现实与观念的决裂：此阶段的出现标志着信念和现实之间的裂痕是如此之大，市场参与者的偏见已经显而易见了，此时高潮即将来临了。
6终于，一个镜面反射型的，能自我推进的过程向着相反方向发生了。此时人们对市场的看法不再起推动作用，原有趋势停滞不前，另一种声音开始影响市场，原有市场信心开始丧失，这时市场开始向相反方向转换，这个转换点叫做交点，为崩盘加速阶段。
金融市场中盛衰现象时有发生，特别是对于农产品市场来说，因季节性特点，波动周期较短，季节性因素对市场影响较大。而对其中某一个基本面因素的炒作极易过度，市场表现为狂热状态发生频繁，如形成的持续上涨或下跌，回调时间及空间相当有限，这种行情往往易导致盛衰现象的发生。
对索罗斯来说，反身性是理解盛衰过程的关键。事实上，他曾写道：“只有在市场价格影响了被认为反映在市场价格上的所谓基本面的时候，盛衰过程才会出现。”
他的方法是寻找“市场先生”的认识与基本现实大相径庭的情形。如果索罗斯发现了正控制着市场的反身进程，他就会确信这种趋势还会持续一段时间，而价格将变得比大多数人使用标准分析框架所预测的价格高得多(或低得多)。
在其他人跟风之前，索罗斯已经应用这种反身性在行市兴衰中赚了钱。这一点可以从下面这个例子中得到求证。
1969年，索罗斯注意到一种新金融工具——房地产投资信托基金（REITs）他写了一篇在当时广为流传的分析报告，预测说一个“四阶段”盛衰过程将把这些新证券捧上天——直到它们最终崩溃。
第一阶段：由于银行利息非常高，REITs提供了传统抵押融资方式之外的又一种诱人的选择。索罗斯预计，当它们流行起来后，进入市场的REITs将急剧增多。
第二阶段：索罗斯估计，新REITs的问世和现有REITs的膨胀将向抵押市场注入大量新资金，创造住宅业的繁荣。这反过来会提高REITs的利润率，让它们的信托单位的价格急剧上涨。
第三阶段：用他的报告中的话说：“这种自我支持性的程序将延续下去，直到抵押信托占据建筑信贷市场的相当大的比例。”随着住宅业繁荣的降温，房地产价格将下降，REITs将持有越来越多的不可兑现的抵押物——“而银行将开始恐慌，要求偿还它们的信用贷款。”
第四阶段：随着REITs收益的下降，该行业将发生强烈震荡——一次崩溃。
由于“震荡是很久以后的事”，索罗斯认为人们还有充足的时间从这个周期的繁荣阶段中获利。他预测，唯一的真正风险是“那个自我支持性的过程(阶段二)根本不会开始”。
这个周期如索罗斯所预料的那样开始了，他也在兴盛阶段获得了可观的利润。一年多之后，在REITs已经开始衰退的时候，已经将注意力转移到其他事情的索罗斯想起了他最初的报告，于是决定或多或少不加区分地将他的REITs资产全部卖空。他的基金又从市场中攫取了数百万美元。
索罗斯的反身性理论是他对市场先生无常情绪波动的解释。在索罗斯的手上，它变成了分析市场情绪何时波动的一种方法，让索罗斯拥有了一种“解读市场先生的大脑”的能力。
\[投资课堂\]
投资需要大智慧，大智慧就是投资哲学，当然所谓投资哲学不是空调思辨，而是有伴随着的方法，比如本杰明·格雷厄姆和沃伦·巴菲特投资哲学的基础是“市场总是错的”，于是他们有一套在市场犯错时进行的价值投资方法；乔治·索罗斯投资哲学的基点是“我们所有人的世界观都是扭曲的或有缺陷的”，他基于此总结了反身性理论，利用“市场错误”获取波段性的超额利润。
