“国有股必须减持，不减持就不能弱化行政控制，也无法实现股票市场的健康发展”——这是著名经济学家、北京邦和财富研究所所长韩志国教授在接受记者采访时谈论的主题。日前，就广大投资者和市场普遍关心的国有股减持问题，记者与这位著名的证券专家进行了一次比较深入的探讨。
国有股是计划经济的产物。国有股的
减持，不仅是为了满足社保资金的需求，
更重要的是促使上市公司转换机制
记者：最近一个时期，国有股的减持已经引起了市场的广泛关注，您是怎样看待这个问题的？
韩志国：对于这个问题，我主要有三点认识：其一，国有股的产生是计划经济的产物，以国有股为代表的类别股份的出现并不符合市场经济和股票市场的内在要求。其二，大量的国有股在上市公司中的长时期沉淀，使得行政部门都可以国有股股东的身份来插手上市公司，对上市公司形成了非市场化的行政制约，这是上市公司转制缓慢的一个重要原因，也是股票市场资源配置效率低下的要害所在。其三，国有股必须减持，减持是一个过程，最终是国有股完全退出市场。
记者：国有股的减持有双重目的：满足社保资金的需求和实现国有经济有进有退的结构调整，这两个方面应如何协调？
韩志国：这两个方面，一个是钱的问题，即为社保资金筹集资金；另一个是机制问题，即调整政府职能和经济运行格局。显然，机制比资金更重要。如果在国有股减持的过程中，能够把两者协调起来最好，但对机制问题的关注应该更多一些，因为现行经济体制的主要问题是资源配置效率低下，把机制问题解决好了，企业和社会的聚财→用财→生财之道畅通了，钱就会源源而来。
国有股减持必须考虑多种渠道，并且要
顾及到市场的稳定。不能把国有股减持当作
另一次向市场“圈钱”的机会
记者：目前，有关这方面的提法比较多，有人称为国有股减持，有人称为国有股流通，减持与流通是什么关系？国有股的流通是不是都要在股票市场上实现？
韩志国：国有股减持是国有股数量的减少，即把一部分国有股变为非国有股；国有股流通则不一定能导致国有股数量的下降，如果流通的买卖双方都是国有单位，那国有股的数量就没有改变，只是改变了持有人而已。国有股的流通不一定都在二级市场上进行，场外进行的国有股权转让也属于国有股流通。
记者：由于国有股在上市公司股本结构中所占比例巨大，因而市场对国有股减持问题也特别敏感。最近中国证监会主席周小川表示，国有股没有大幅减持的需要，即使是减持，相对于目前的国有股和法人股的规模，数量也是微不足道的，您觉得应该如何解读其中的含义？
韩志国：在我看来，国有股的大幅减持不是有没有需要的问题，而是有没有可能的问题。问题的核心在于，怎样既减持国有股，又保证市场的稳定发展。管理层希望市场稳定发展的用心是明显的，但国有股减持乃至最终退出是一个不可避免的趋势，关键是方案的设计和时机的把握。
记者：目前上市公司的股本结构中，有国家股、国有法人股、发起人法人股和一般法人股，在这些非流通的股份中，应先减持或变现哪一部分？
韩志国：我认为这些股份都应该同比例地减持或变现，只有这样才能贯彻股份经济的最基本原则——股权平等原则。
记者：去年黔轮胎和中国嘉陵的配售减持，不为市场所广泛接受，配售的定价成为关键。如何才能运用金融创新，实现国有股的减持与流通？国有股的流通大约需要多长时间？
韩志国：黔轮胎和中国嘉陵的配售减持之所以不成功，主要是价位太高了，而且这种定价不是市场定价，而是行政方式定价，这就很难得到市场的认同。在国有股的减持中运用金融创新，最主要的还是要坚持市场化的价值取向，依从市场规律来进行。在我看来，真正能在二级市场上变现的只能是一小部分，大部分国有股和法人股可以采取变为优先股甚至累积优先股或者采取股转债等方式来减持。即使是需要流通变现的部分，也不能全部抛给二级市场的投资者，可以考虑建立类似于香港盈富基金那样的机构来参与国有股的减持。如果进行更大胆的设想，我建议在现有的主板市场之外，再设一个上市基准介于现有主板和未来创业板之间的全流通的主板市场，在这个新的主板市场建立起来以后，新上市的主板企业将进入新的市场，原有主板市场将暂停或少让新股上市，而集中解决国有股、法人股的减持问题，即使再上新股，也要全流通。这样做，既有利于进一步调整我国资本市场的内在结构，又可以为现有的主板市场开辟一个巨大的缓冲带和带来一个缓冲期，国有股、法人股减持的进程也可以大大加快了。否则，国有股、法人股的解决就会是一个相当漫长的过程。
国有股的减持不能“左手换右手”，减持必须与转制统一考虑，并且要协调好各方利益关系
记者：近来理论界和有关部门提出，让国有投资公司充当中间体，像资产管理公司接手银行的不良资产那样来承接减持的国有股，建立所谓的“一级半”市场，您认为这种思路的可操作性如何？这会不会减轻国有股减持上市流通给二级市场造成的压力？
韩志国：这是一种“左手换右手”的实用主义作法。如果从解决社保资金问题的角度来看，这种思路也是有意义的。让国有投资公司行使国有股股权，也会比目前由行政机构来行使国有股股权要好一些。但是，这种思路并没有解决“减持”问题，只是把国有股变成了国有法人股，类别股份的弊端仍没有解决，全流通的股票市场的建立从而优化资源配置机制的形成仍无法实现。最简单地说，恢复股票市场的本性——流通性问题仍没有解决。
记者：在现有上市公司的国有股中，既有中央的，又有地方的，在减持过程中，应该如何协调中央与地方的国有股的权益分配问题呢？
韩志国：对于这个问题，应该按市场经济的产权规则来解决。应该看到，国有只是一个总的概念，具体到特定的国有财产，则应有特定的财产所有者。我国的财政分为中央财政和地方财政，由此而形成的财产，也应有中央国有资产和地方国有资产，这两种资产之间是不能相互侵蚀的。税制改革上的国税与地税的划分意味着承认了地方的独立利益，它的逻辑演进是承认地方独立的财产。产权的明晰化不仅意味着要界定国有财产、法人财产和个人财产，而且也意味着要界定各级政府的事权、财权和产权。在国有股减持中不考虑到这一点，就势必引起财产关系的混乱。因此，应该坚持谁投资谁收益的原则，并把这一原则贯彻到国有股减持的整个过程之中。
记者：以前人们说国有企业效益低下是由于产权不清、管理不善等原因，以为改制为股份公司以后就一切都能解决了，但证券市场建立 10 年来，这个问题并没有解决。将来我们解决了国有股退出和 AB股并轨问题后，证券市场的遗留问题就基本上解决了，但如何使我们在解决了表面的乃至体制性问题之后，使企业的经营等深层次的问题得到解决，不再产生类似于今天的问题呢？
韩志国：这可以从两方面来看：第一，在过去的 10 年中，我国证券市场特别是股票市场走了一条畸形化的发展道路，用“中国特色”扭曲了股票市场的内在机制，股票市场所应具有的自我扩张、自我收缩、自我协调和自我选择功能并没有形成，市场经济的核心机制——竞争机制并没有真正在股票市场上发挥作用，市场中出现的诸如虚假上市、虚假信息、虚假财务报表等问题，都源于股票发行与上市的行政选择机制，源于市场化的企业生存和发展环境没有形成。第二，解决了国有股退出等历史遗留问题只是为股票市场的市场化和国际化创造了条件，它本身并不能自动导致形成上市公司和股票市场的有序的和有效的发展机制问题。要解决我国股票市场中的资源配置效率问题，还必须加大市场化改革的力度，恢复资本追逐利润的本性，建立有效的约束和激励机制。在这方面，最为重要的是解决公司治理结构的市场化问题，这个问题解决了，公司的发展就可能走上正轨了。
（本文发表在《证券投资周刊》2000年第52期上）
