以我的经验来看，印度这样的新兴市场中80%的经济都由基础商品和服务构成，而且印度消费者们的消费偏好和购买力称得上是瞬息万变，这里传统的特许经营公司并不像成熟经济体中的公司那样强大，而周期性行业的公司也不像成熟经济体中的公司那样弱势。打个比方，在日用消费品领域，印度市场竞争非常激烈，来自世界各地的品牌都想在印度市场中争得一席之地。受到通货膨胀的影响，商品的生产成本和配送成本不断上涨，但是由于市场竞争异常激烈，消费品牌根本无权定价。商品需要线上和线下媒体的广告宣传，这也会增加成本。然而，印度市场存在巨额的基础设施建设赤字，再加上一些印度市场中特有的挑战，印度市场注定不能为所有的公司提供公平竞争的环境。很多周期性行业的公司拥有成本优势和区位优势，而且能够一直保持很高的资本收益率，提升自身的市场竞争力。在印度公司中管理团队同样至关重要，一些周期性行业的公司拥有卓越的管理团队，这对于公司来说简直是如虎添翼。因此投资者要想评估公司，一定要做到具体问题具体分析。在判断公司是优秀还是平庸的时候要认真分析每个公司的优势和劣势，在此过程中切勿被传统的特许经营观念所束缚。
案例研究：戈德瑞房地产公司VS戈德瑞日用消费品公司
当我们对公司业务的基本状况进行评估的时候，不仅要仔细分析公司业务的竞争力和护城河，还要注意它所面对的竞争威胁与挑战。公司的护城河越是坚固，它的收益能力就越是稳定，对它的估值也就会越高。投资者传统的观念是：那些拥有稳固消费品牌的公司有牢固的护城河和强大的定价权，因为这些品牌消费者的消费习惯改变得很慢；但是像房地产开发这样的业务具有很强的周期性，因此并不稳固。在印度市场中，这种传统观念有时并不奏效。在印度，表面上看起来很坚固的“护城河”实际上可能不堪一击，但是表面上很脆弱的“护城河”实际上要牢固得多。
戈德瑞集团是印度最古老的商业集团之一。集团内部运作良好，而且它的企业管理水平和对小股东的优待程度，在印度也是数一数二的。戈德瑞日用消费品公司（GCPL：IN）是该集团的龙头企业，在肥皂、染发剂、化妆用品、洗涤剂等日用消费品领域拥有非常稳固的地位。它是印度最古老的知名品牌之一，公司估计印度有超过5亿人口每天使用至少一件戈德瑞品牌的日用品。这项业务基本不需要投入什么资本，但是却能够获得高于25%的股本回报率。公司的股价甚至是账面价值的9倍。戈德瑞房地产公司是戈德瑞集团旗下的公司，公司在印度的一线城市和主要的二线城市进行房地产开发项目，股价为账面价值的2.2倍。
尽管日用消费品行业采用特许经营这种经营模式，但是由于印度经济迅速发展，加上印度消费者的消费倾向变化迅速，大批国外品牌涌入了印度市场。来自亚洲、欧洲和北美的各大品牌充斥在印度消费者的生活中，它们分割市场份额，但是也逐渐失去了定价权。由于媒体宣传途径不断细化，电视频道、报纸、杂志和网络媒体如雨后春笋一样蓬勃发展，让印度消费者了解一个品牌的成本也显著提高了。在这样的大背景下，戈德瑞日用消费品公司发现这样下去公司业务已经很难壮大，而且很难维护公司的利润；再加上近几年来公司股票以惊人的溢价交易，这很可能预示着公司连同股票的好光景已经结束了。
20世纪，戈德瑞在印度创立了自己的品牌，而且开启了特许经营模式，而戈德瑞房地产公司正是这一系列举动的真正受益者。戈德瑞房地产公司遵循轻资产模式，也就是说公司与土地所有者签订联合开发协议，它并不像印度其他房地产开发商那样热衷于储备土地。印度的住房需求正处于长期上升趋势。开发商或者选择用现金购买这些昂贵的地块，或者选择与土地所有者签订联合开发协议。如果选择后者的话，开发商不用提前就把资本押在土地上，而是把售房所得按照事先约定的比例分给土地所有者。用现金买地能够显著地降低房地产开发商的资本收益率，然而联合开发协议却能带来高回报，因为开发商不再需要巨大的资本投入。如果进行联合开发，土地所有者就要面对房地产开发商违约的巨大风险。这时戈德瑞品牌大显身手的时机就到来了。相比于那些没有太多业绩的新开发商，土地所有者当然更愿意与戈德瑞这样既古老又值得信赖的集团签订联合开发协议。在印度，开发商们会将还在建设之中的公寓卖给购房者，这时购房者就不得不面对开发商违约或工程延期的风险。印度近些年确实出现过几次开发商违约的情况，因此购房者更加注重开发商的名声和能力，希望开发商能够按时交付建成的公寓。戈德瑞品牌潜在的顾客提高了戈德瑞集团的信誉度，这有利于减轻其他顾客的担心与忧虑。戈德瑞品牌的股票非常强劲，这使得戈德瑞房地产公司能够继续拓展公司业务。随着房地产业务越做越强，戈德瑞房地产公司也会随之成为戈德瑞集团中的核心力量；而且随着越来越多的工程项目投入建设，公司的收益也会越积累越多。
财务实力
接下来这个衡量股票的标准就是公司的财务实力。但是要注意的是我们评估的是财务实力，并不是要做公司的财务评估。根据我在印度市场的经验，随着时间的推移，那些能够产生高股本回报率、没有债务或债务较少而且能够从运营中产生超过行业正常盈利水平的现金流量的公司会成为赢者。我更倾向于推荐那些像印钞机一样的公司或是那些纳税的公司。一些公司虽然发展迅速，但是需要依靠源源不断的外部资金作为支撑；还有一些需要不断增加营运资本，但是在运营过程中所产生的现金流量低于公司对外公布的收益，这类公司背后通常拥有野心勃勃的发起人和管理团队，而且经常会过分夸大公司业务的实际状况。如果遇到金融压力和经济压力，这样的公司定会举步维艰。
如果一个公司产生现金流量的能力很强，而公司管理者又是在资本配置方面非常谨慎的人，那么这个公司的股票行情一定会很好。当这样的股票达到极具吸引力的价格水平时，这将是一个绝好的价值投资。
相对机会
让自己的证券投资组合多元化是非常重要的，但是如果太过多元化只会将高回报与低回报中和，而且这样的行为还表现出投资者对自己的投资组合缺乏自信，对自己的研究和想法不坚定。最后这一条衡量标准旨在评估各种潜在的股票投资，而且可以用来与自己已经做的投资相比较。
当投资者在潜在股票投资之间相互比较时，需要时刻记在心间的是：各种投资可能出现的结果是不对称的。结果越不对称，潜在的股票投资就越好。所谓的不对称指的是这种情况：倘若结果不好也不应沮丧，因为股票价格已经很低了，再没有什么下跌的空间了；倘若是个好结果那就再好不过了，因为股票价格会大幅上涨。如果用投资大师莫尼斯·帕波莱（Mohnish Pabrai）的话来讲，不对称指的是这样一种情况：投资股票就像是掷硬币，如果正面朝上你就赢了，如果反面朝上你也输不了什么。
一旦投资者确定了一个潜在的股票投资的不对称性，他需要弄清楚什么事情或者催化剂能够带来好结果，并且能够释放价值。在我看来，公司不断积累的资本是释放股票内在价值的终极催化剂。如果一个投资者以50%的折扣买进1美元，这1美元的价值会保持不变。如果另一个投资者在3年后从第一个投资者处买来了这1美元，那第一个投资者就会获得25%的复合收益率；但是如果另一个投资者在10年以后买进这1美元，那第一个投资者获得的复合收益率仅会比7%多一点儿。这时投资者的投资结果就变成了一个关于时间的减函数，时间就成了投资的敌人。
然而，如果一个投资者以账面价值50%的折扣买进一只股票，而且公司账面价值的年复合增长率为25%，3年以后，公司的账面价值就会翻一番，而当初投资者的购买价格仅为公司账面价值的25%。6年以后，投资者最初购买股票的价格仅为公司账面价值的12.5%。如果这只股票没有被重新估值，仍然以账面价值的50%交易，那么受到公司账面价值复合增长率的影响，股票的内在价值也会以账面价值的复合增长率增长（比如说25%）。如果公司表现一贯优秀，最终股票价值得到了重新评估（现实中这种情况经常发生），投资者投资这只股票所获得的收益率一定会高于公司账面价值的增长率。
案例研究：古吉拉特邦化肥化工有限公司
古吉拉特邦化肥化工有限公司（GSFC：IN）是有效经营公司业务的典型公司，同时公司还一贯奉行渐进主义哲学。即使在市场评级很低的情况下，公司仍然坚持不断地积累资本，并为所有的股东带来回报。该公司主要生产磷肥与化学半成品。古吉拉特邦政府支持建立了古吉拉特邦化肥化工有限公司，并持有公司38%的股份。公司的企业管理水平很高，而且一直注重维护小股东的利益。2008年，古吉拉特邦政府通知该邦所有国有公共事业部门（PSU）拿出30%的税前收入用于支持慈善事业，这一决策在当时引起了广泛争议，并遭到小股东的强烈反对，这项政策最终没能得到实施。一些投资者担心像这样侵犯小股东利益的事情还有可能发生，但是另一些投资者则抱有比较积极的看法，他们认为政府之所以撤销原来的决定，是因为充分考虑到了小股东的利益。
古吉拉特邦化肥化工有限公司在资本配置方面非常谨慎，公司账面价值的年复合增长率一直保持在20%以上，除此之外公司还会分给股东3%的红利，而公司只有一些微不足道的债务。正因为公司由政府官员控制，自己得到的授权十分有限，公司因此才不会出现大规模资源配置不当的情况。公司逐渐增加对能产生高回报的项目的投资，不断增强公司护城河的竞争力。而且公司在运营过程中所产生的现金流量一直高于公司对外公布的收益，于是积累了大量现金储备。公司很可能利用这些现金资助下一步的发展计划，这完全能让公司的能力大增。要知道现金只是放在那里是赚不来高额回报的，甚至会成为股本回报的拖累，因此用这些现金进行再投资完全有可能提高公司的股本回报率。
在比较成熟的市场，人们可能很少听到关于资本积累是举足轻重的催化剂的说法。这是因为在成熟市场中，公司的账面价值能够以很高的复合增长率迅速增加，公司股价也会随之迅速升至账面价值的好几倍。如果公司以账面价值的三四倍交易，即使公司账面价值的复合增长率为25%，这时股价一旦下跌就会严重影响投资者的收益。但还是存在好消息：由于印度的市场效率相对较低而且缺乏投资者的关注，我们很容易就能在印度找到资本累积率高，但却以账面值某个倍数交易的公司。
小结
相对于发达国家的市场来说，印度市场效率低下。再加上近年来投资者心灰意冷、市场情绪低迷，使得印度市场效率变得更低。人们在印度完全能够找到优质公司，这类公司拥有高水平的企业管理、有效的资本配置、牢固稳定的护城河、强大的财务实力、很高的复合增长率和适度的估值。因此印度市场才是价值投资者真正的天堂。这是世界上尚未开发的最大的机遇——当然只是对于那些能够独立思考、并有勇气追随自我信念的投资者来说。
