（三）造壳上市
所谓造壳上市，即企业在海外证券交易所所在地或允许的国家与地区，独资或合资重新注册一家中资公司的控股公司，中国企业进而以该控股公司的名义申请上市。造壳上市按境内企业与境外公司关联方式的不同，又可分成四种形式：控股上市、附属上市、合资上市和分拆上市。
（1）控股上市。控股上市一般是指中国企业在境外注册一家公司，然后由该公司建立对中国企业的控股关系，再以该境外控股公司的名义在境外申请上市，最后达到中国企业在境外间接挂牌上市的目的，这种方式又可称为反向收购上市。
（2）附属上市。附属上市是指欲上市企业在境外注册一家附属机构，使国内企业与之形成母子关系，然后将境内资产、业务或分支机构注入境外附属机构，再由该附属公司申请境外挂牌上市。附属上市与控股上市的区别仅在于国内公司与境外注册公司的附属关系不同。
（3）合资上市。合资上市一般适用于中外合资企业，在这类企业的境外上市的实践中，一般是由合资的外方在境外的控股公司申请上市。
（4）分拆上市。分拆上市模式适用于中国企业已经是跨国公司或在境外已设有分支机构的情况。它是指从现有的境外公司中拆出一子公司，然后注入国内资产分拆上市，由于可利用原母公司的声誉和实力，因而有利于成功上市发行。
由此可见，中国企业海外造壳上市的基本做法是独资或与他人合作在百慕大群岛、英属维尔金群岛、开曼群岛、荷属安德烈群岛等注册一家控股公司，然后让该控股公司购买中国企业的控股权，并选择某地一证券交易所上市。在造壳的时候，壳地点的选择取决于上市公司法及交易的要求与限制。在英美，下列地区可以避开设立公司的繁琐手续并节省税务：①美国的Delaware州。许多公司在美国设控股公司时，常因Delaware州法律富有弹性而设在该州，美国许多公司虽根据该州法律而设，但实际营业场所设在其他的州。②百慕大虽属英国领土，但英国的公司法对设立公司予以很大的便利和灵活性，例如规定公司设立发起人，可以为非当地居民或国民；公司可以不必在百慕大从事生产经营，而把注册资本转做他用；百慕大与美国有租税协议，可以利用以节约税负。
中国企业开展境外造壳上市融资具有许多益处，主要表现在：①与买壳上市相比，造壳上市的风险和成本相对要低。②中国企业在境外注册的控股公司受国外有关法律管辖，这可在中国目前会计、审计和法律制度尚未与国际接轨的情况下，获得海外证券市场的法律认可，从而实现引进外资的目的。③可以获得较为广泛的股东基础，对壳公司的生产经营和市场开拓都有益处，而且有利于提高壳公司的知名度。但是造壳上市也存在一些缺陷，主要有两方面：一是中国企业首先必须拿出一笔外汇或其他资产到境外注册设立公司，这对目前资金短缺的大多数中国企业来说是很难做到的；二是从海外设立控股公司到最终发行股票上市要经历数年时间。一般而言，境外证券管理部门不会批准一家新设立的公司发行股票并上市，往往要求公司具有一定时间的营业记录才可发行股票和上市。
三、海外融资的地点选择
随着国际金融资本市场经营活动的日趋活跃，中国企业海外融资在选择上市地点时，应注意以下几个问题：
（1）根据企业自身的发展战略和市场定位，应该对所选择的交易所进行比较优势评估。
（2）从成本角度考虑，企业应通过合理选择上市地点来尽可能地减少维持挂牌的费用和各种资源。
（3）从税收角度考虑，必须详细了解上市地的税收制度和税收政策，因为国与国之间对收入的等级划分、征税额的确定、税收种类及各种税收管理等存在着差异，而税收又是企业利润来源的一个重要组成部分。
（4）从收益角度考虑，企业上市地点的选择应当有利于发行的顺利进行，有利于发展战略的配合，通常应当选择在主要的业务所在地上市，这样就可以利用企业在市场上已经具备的知名度来吸引投资者以及方便投资者对企业进行后续的研究。
（5）从文化差异角度考虑，中国企业海外上市地点的选择，考虑如何协调中外文化之间的差异，使海外投资者了解中国企业的价值取向，也是一个十分重要的问题。
对于当前的中国企业来说，中国香港、纽约、伦敦、法兰克福和新加坡都是值得重点考虑的海外融资市场。
中国香港是一个活跃的国际金融中心，中国香港股票市场是中国概念股票海外上市的重要集聚地，是亚洲除日本之外的最大的股票交易所，是包括恒生指数等在内的重要的国际性指数的中心市场，吸引了大量国际性的金融机构在此活动。对于中国内地的企业来说，中国香港市场作为本土市场的构成部分，便于投资者了解，应当成为中国内地企业的首选。事实上，中国移动等以美国存托凭证等形式在美国上市，同时也在中国香港上市之后，在中国香港市场上的流动性更高，中国香港市场的交易量占据主导地位。因此，对于中国企业来说，选择在中国香港这个国际性的本土资本市场上市相当重要。
美国纽约是全球最大的资本市场，是重要的国际性资金提供市场，在纽约上市是大型公司的重要选择。在纽约上市需要根据美国证监会的要求进行相当严格的登记，需要遵循严格的信息披露等方面的要求。不过，研究表明，投资者对于信息披露严格的美国市场更为偏爱，通常愿意为此而付出溢价。如果企业能够满足美国证监会的要求在美国上市，就能够在估价中赢得一个溢价，同时也有利于促进企业经营管理制度的国际化。
新加坡证券交易所自从1999年12月进行公司制改革以来，不论是在体制上还是在发展策略上都发生了深刻的变化。它从政府职能部门转变为以提高股东效益为前提、以市场利润为经营目标的商业机构，因此对全球投资者的需求能够做出快速反应。目前，新交所已经具备高效率、富于创新和更加有活力的良好投资环境。
伦敦对于中国企业的上市也是一个重要的选择，主要是因为伦敦的上市程序与中国香港类似，而且发行的费用较低。伦敦也是一个老牌的国际金融中心，因此一直吸引着不少亚洲的上市企业前来上市。
在欧元启动之后，法兰克福证券交易所的崛起日益引人注目。法兰克福证券交易所为了吸引外国公司上市，专门成立了名为“自由市场”的上市三部。这个上市三部的上市条件比较宽松，既没有公司最低成立年限的限制，也没有最低发行资本等的限制，甚至对于公司挂牌之后的年度和中期报告披露也没有要求，因而吸引了大量外国公司。随着欧元的启动和欧元经济区的日渐整合，法兰克福证券交易所估计会吸引更多的欧洲和区外企业前来上市。
中国企业到新加坡上市有着天然的有利条件，因为占人口总数78%的新加坡人具有华人血统，便于沟通，在新加坡有不少专业人员，如银行职员、会计师、律师和监管机构人员都能熟练使用普通话。归纳起来，中国企业到新加坡上市有六大好处：①新加坡股市是独立开放的公开市场，上市条件明确，新交所可帮助企业解决各种上市问题；②可以方便地筹集到外资，因为新交所已制定特别标准以吸引新型经济、有潜力的企业前来上市融资；③新加坡市场流通性好；④新加坡市场欢迎制造业，特别是高科技企业，且一般股价较高；⑤企业上市售股，可选择发新股或由股东卖出旧股，另外还可以根据自身业务发展需要及市场状况，自由决定在二级市场再次募集资金；⑥新加坡没有外汇及资金流动管制，发新股及售旧股所得资金可自由汇出。
综上所述，从中国企业海外融资的整个过程来看，企业选择海外融资地点，涉及上市公司自身的比较优势和市场定位，涉及对于不同证券交易所的比较和判断，也涉及对不同市场的投资者的评估，以及对于所聘请的投资银行的绩效能力的判断等多种因素。
第二节中国企业海外融资的法律问题
中国企业海外融资的法律问题，关系到海外融资战略能否成功实施。由于中国企业海外融资地点主要集中在中国香港和美国，融资模式除了海外直接上市外，涉及较多的是发行可转换债券和借壳上市，因此，本节拟就中国企业赴中国香港上市、赴美国上市、海外发行可转换债券和海外借壳上市中的法律问题做一探讨。
一、赴中国香港上市的法律问题
内地企业赴中国香港上市包括到中国香港发行H股和在中国香港创业板上市。
（一）内地企业赴中国香港上市发行H股的法律问题
1.内地企业赴香港上市的法律依据
内地公司股票到中国香港上市，有一个法律方面的技术性问题必须予以解决，那就是此类内地公司在内地注册和经营，而H股的上市和监管却在中国香港，并且这批公司的股票不仅在中国香港上市（H股），而且有可能在内地也同样上市（A股和B股）。因此，这些上市公司要受到我国内地和中国香港有关法律的双重管辖，也就是说企业赴中国香港上市的法律依据既包括内地方面的，也包括中国香港特区方面的。
第一，内地方面的法律依据。在1993年第一批内地企业的H股到中国香港上市之初，我国内地尚未颁布《公司法》，企业的股份制改造主要遵循体改委于1992年5月14日公布的《股份有限公司规范意见》来进行。由于《股份有限公司规范意见》与中国香港的《公司条例》之间存在一些法律规定上的差异，内地公司到中国香港上市，需要弥补这些差异。双方确定，通过制定三个文件来弥补这些差异：①国家体改委于1993年5月24日颁布了《关于到中国香港上市的公司执行〈股份有限公司规范意见〉的补充规定》，对《规范意见》中只适合于内地上市而不适合于中国香港上市的某些条款，加以豁免；同时，对在内地上市不会发生而在香港上市会发生的情况，做出补充规定。②以国家体改委名义给中国香港联交所发一份函件，对国内法规中的一些不易被中国香港和其他境外投资者理解的条款加以说明，以避免可能发生的误解。③国家体改委于1993年6月10日颁发了《到中国香港上市公司章程必须条款》，明确到中国香港上市公司章程必须载明的事项。这个文件在中国香港作为附件，列入了中国香港联合交易所的上市规则中。
1993年6月19日，中国证监会、上海证券交易所、深圳证券交易所和中国香港证监会、中国香港联交所在北京签署《监管合作备忘录》。这一备忘录的签订，为我国内地与中国香港证监机构的紧密合作以及两地证券业的共同发展奠定了基础，也为H股在中国香港发行上市初步扫除了法律障碍。1994年8月4日，******颁布了《关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》，在发行要求和安排、股票形式、会计制度、信息披露等方面对包括H股、N股在内的境外上市外资股做出了具体规定。为尽量减少内地与中国香港在公司法实施中的差异，1994年8月23日，******证券委和国家体改委联合发布了《到境外上市公司章程必备条款》，规定出一套在中国香港上市的内地公司必须列入其公司章程的强制性条款。
第二，中国香港特区方面的法律依据。内地企业在中国香港发行上市H股，其在中国香港特区的行为除按属人管辖原则受中国法律约束之外，还必须按照属地管辖原则受中国香港特区法律的支配。目前，中国香港规范上市公司行为的法规和自律性规则主要有《公司条例》、《证券条例》、《证券公开权益条例》、《证券及期货事务监察委员会条例》、《中国香港公司收购、合并及购回股份守则》、中国香港联交所的《上市规则》等。
2.赴香港上市H股内地企业的重组及上市协议的签订
内地企业在海外上市准备工作的重点在企业股份制改造上。企业除了要在财会标准、组织结构形式、股权划分等方面按照中国香港联交所的有关法规和标准进行规范、重构以外，还需理顺企业和政府、主管企业、下属单位等之间的产权关系。如果企业在上市前因业务的发展增长或其他原因，成立了一系列的子公司、合营公司或相关联公司，就将会导致企业集团在业务上或股权结构上变得错综复杂，给股份公司的将来发展和投资者的投资分析带来不利影响。因此，在企业赴中国香港上市前对其进行结构重组，使其组织结构合理化，对于吸引投资者，从而使发行工作成功并获得好的价格，以及今后的增资扩股、树立企业形象、提高企业知名度，都有重要意义。
