到了60年代,一些学者却认为,现代大公司的控制权实际上是掌握在各类金融机构手中,即金融机构控制了大公司,进而提出“金融机构控制论”的观点。主要代表人物有赖特·帕特曼(Wright Patman)、戴维·M·考兹(David M. kotz)、思·明兹(Beth Mintz)和米切尔·施瓦兹(Michael Schwartz)等。赖特·帕特曼(Wright Patman) [7]研究小组通过对美国商业银行活动的调查研究,形成了《帕特曼报告》,并指出:商业银行作为贷款人——也就是资本的提供者,对非金融公司施加了影响和控制;商业银行作为股票持有人和投票人,对非金融公司实施着控制;商业银行与公司之间兼任董事,影响和控制着非金融公司。此后,戴维·M·考兹(David M. Kotz )进一步证实了《帕特曼报告》的观点。Kotz从历史角度分析了美国1865~1974年大公司的金融控制情况。分析发现,特别是二次大战后,非金融公司外部融资需求增长,商业银行又成为非金融公司最主要的资金提供者,再加上商业银行信托部的投资业务急剧发展,商业银行替代了投资银行成为最有权力的金融控制机构。贝思·明兹和米切尔·施瓦兹在其1985年出版的《美国企业的权力结构》一书中,从理论和实证角度也论证了金融机构实际上支配和控制着工商企业的观点,提出了著名的“金融霸权论”(The Theory of Financial Hegemony)。[8]
Stiglitz(1985) [9]认为银行在控制管理层时处于有利的地位,具有鲜明的控制能力。他在《信贷市场和资本控制》一文中指出,传统的控制机制有股东大会、接管和“美元投票”(Voting with Dollars),这三种机制都不是很有效。Stiglitz进而提出,应该由银行、由贷款者实施控制职能,而不是由证券所有者;如果允许企业持有企业一定比例的股票,银行的监控动力就更强。Dewatrigont-Tirole(1994) [10]发现在干预企业的问题上,持债人(如银行)总是具有普遍过高的积极性,而持股人却带典型的消极被动性。为了有效地对企业经营管理者绳之以纪,最好是因地制宜地让这两种资产持有者轮换进行控制。在经济形势好时应让对干预企业持消极态度的持股人控制企业经营者,经济形势不好时就应由严格管理的持债人来干预了,即让银行来干预。
② 银行作为金融中介的代理监督
从20世纪80年代开始,金融中介理论进入了一个迅速的发展时期。其利用现代企业理论作为理论基石,利用新制度经济学、信息经济学的交易成本、不对称信息、逆向选择、道德风险等新概念,建构起了新的金融中介理论,或称现代金融中介理论,有力地反驳“金融中性论”。现代金融中介理论利用交易费用和非对称信息两个分析范式,指出由于信息不对称引起的负债方逆向选择和道德风险,以及因为双方信息不畅带来的交易成本(指进行金融交易所花费的时间和费用等)非常高,导致交易无法进行,给社会带来损失,此时金融中介可以克服或部分地克服信息不对称和交易成本带来的损失。主要代表有:Leland和Pyle [11](开始将金融中介理论建立在信息经济学基础上分析银行的监督作用,1977),Diamond[12](提出银行有代理监督能力,1984),青木昌彦[13](提出银行的相机控制模型,1994)等。
Leland和Pyle(1977)开始用“信息”概念解释金融中介理论的方法。他们认为,对任何贷款人或投资者而言,交易成本产生于不完备信息和信贷市场的独特性质,即现实的商品(货币)与未来交付商品(如本金加利息)的承诺相交换。只有当这一承诺充分可信时,市场才是有效的。他们将金融中介视为可减少和消除信息和可信性问题的机构,因银行可对潜在的借款人进行筛选,并对实际借款人进行监督。由于相对于零散的储蓄者,金融中介机构处于更有利的地位来监督和影响借款人在借款后的行为,银行可通过合同有效期内的监督活动,减少由于道德风险所引起的交易成本。另外,银行为客户提供支付服务的同时,通过客户开立的帐户,可以很容易监督该客户的金融交易情况,从而得到客户的信用资料,这为银行的筛选和监督功能的发挥也提供了方便。
Douglas W. Diamond(1984)[12]提出了银行的代理监督(Delegated Monitoring)作用。Diamond认为,金融中介(如银行)相对于直接贷款和借款具有净成本优势,这种优势构成了银行进行代理监督的有效激励,使银行有动力进行相应的监督。Diamond还建立了一个中介模型,说明由银行监督企业,是确保投资者利益的最优解。他假设一银行以契约方式从M个存款人那里获得资金,并且为N个企业提供融资。若每个贷款人监督成本为均C,企业的投资收益为独立的均衡分布,每个企业投资期望收益为E(R),而且E(R)>;mC。如果借款人直接借款给企业,他们会选择监督解决方法对付企业的隐瞒利润行为,监督成本为mC;如果企业是从银行获得资金,银行执行监督职能,则将产生成本C。这样,与直接借款相比,由银行充任监督者,对每一企业的总监督成本就可减少(m-1)C。可见,由银行监督企业,是确保投资者利益的最优解。
青木昌彦等[14](1999)对银行的监督动力进行了分析,认为银行作为代理监督者(Delegated Monitor)有动力对企业实施监督,这种监督动力来自于长期“租金”的获得,并提出相机治理的观点。这些租金归纳为:1)信息优势和信息租金。2)市场力量和成本的均匀分担。3)声誉。4)特殊关系租金(relation-specific rents)。青木(Aoki,l994) [13]建立一个模型来说明关系型出资者和企业之间如何产生特殊关系租金。若出资者在企业治理结构中发挥作用,就可减少某种工作组织特有的道德风险问题。设想企业的内部组织集中了本企业特有的、互补的,而其单个贡献又很难衡量的人力资产。这些资产的所有者(工人)想方设法“搭便车”利用别人的劳动。但如果企业停业,他们将失去其特殊资产的连续性价值。因此,企业陷入财务危机时面临清算的威胁可有效地控制工人的道德风险行为。另一方面,工人资产的连续性价值也需要得到保护,避免受不可控制的外部事件造成企业暂时的财务危机的影响。即使出资者因信息不对称不能区分道德风险的影响和外部风险因素的影响,为了将来获得关系型租金,他也会对陷入困境的企业采取代价高昂的救助行动,除非企业的状况已明显低于某种水平线,才会选择清算。如果企业运营良好,银行不会直接介入企业治理,即银行进行相机治理。
③ 债权股权相互制衡的治理机制
关于银行在公司治理中作用的研究,还有从微观角度,即企业内部的资本结构研究债务融资的作用。一般来说,银行是公司最大的债权人,通过影响公司的资本结构,进而参与企业的治理,银行治理作用可体现为与股权的相互制衡,以及债务融资的意义及利弊。
企业资本结构,就是企业通过股权融资和债务融资所形成的资本比例关系。对债务融资有何意义的探讨,最早始于财务学中对资本结构理论的研究。Modigliani和Miller(1958) [15]提出了资本结构无关论假说,认为在给定企业风险和盈利预期等前提下,企业价值与资本结构无关。也就是说,不同的融资政策不会改变企业的总价值。但是,实务界多年的经验告诉人们,这一假说是不符合现实的,从而引发了一场学术界对最优资本结构的热烈而持久的讨论(Fama,1980) [16]。Modigliani和Miller(1963)[17]又提出,由于公司所得税允许利息费用在税前抵扣,企业价值会随着负债比率的上升而增加。也就是说,债权融资会增加企业价值,因而企业会不断加大负债。但这一推测又与现实不符。在Farrar和Selwyn(1967) [18]等人研究的基础上,Miller(1977) [19]提出,由于个人所得税税率在利息收入和股利收入上存在的差异会抵消公司所得税利息抵税的好处,这使得企业负债比率不可能一味地放大。此外,Harris 和Raviv(1988) [20]认为负债可以作为一种反兼并的工具,负债水平选择是企业质量好坏的信号(Ross,1977[21];Leland and Pyle,1977[11]),负债还可以限制管理层的回旋余地(Jensen,1986) [22],而且,负债还是一个制约机器,因为违约风险的存在让贷款人有了决定是否让企业清算破产的权力、也给了投资者相应的知情权(Harris and Raviv,1990) [23]。
代理理论从另一角度即债权与股权的相互制衡,探讨了债权融资的利弊。由于债权人的出现,原有的股东和管理层之间的利益格局出现了新的变化。债权融资的好处是,会减缓股东和管理层之间的矛盾,因为债务的偿还减少了管理层手中的可自由支配的自由现金流。但是另一方面,新的矛盾却产生了。Jensen 和Meckling(1976) [24]运用代理理论,分析了股东、债权人和管理者三者利益冲突对企业投资和融资决策的影响,将与债权融资有关的代理成本定义为:1)负债对企业投资决策的影响而导致的机会财富损失;2)由债权人和所有者-管理者(即企业)承担的监督和约束支出;3)破产和重组成本。资本结构的最优点就是边际权益代理成本和边际债务代理成本趋于相等时。Myers(1977)[25]对“投资不足”这一债权代理成本进行了专门研究,发现在负债率和投资不足之间存在显著正相关关系。但同时他也指出,由于投资会加大项目的风险,权益持有者转移风险的动机会缓和“投资不足”这一问题,因此,资本结构最优点与企业风险水平相关。
1.2.2 实证研究成果
关于银行参与公司治理的实证研究,主要集中于日本、德国、美国,以及转轨国家商业银行参与公司治理机制的实证分析。其中又可分为两类:一类是通过宏观的比较研究,回答以银行主导型的治理与市场主导型的治理谁更有效;另一类是微观地研究银行通过什么公司治理机制,更有效地治理公司。
① 银行参与公司治理的比较研究——市场基础型和银行基础型
国外许多学者都对银行参与公司治理的机制进行过比较研究。Macey &; Miller(1999) [26]在《公司治理和商业银行:德国、日本和美国的比较研究》一文中指出,日本的主银行体制和德国的全能银行体制鼓励了整个社会最优的公司决策制定,而与日本和德国银行不同,美国法律限制银行持股,为了防止对借款人进行经营控制,法律对借款人的银行债务也进行控制,美国银行并不能积极参与公司治理。并得出结论:最高效的模式是,大量股东对任职经理施加新任威胁,银行通过控制道德风险使它们的比较优势最大化。Gray(1997) [27]以转轨经济中的东欧部分国家为例,他认为债权人依靠债务人偿还的债务维持其生存,没有可靠的债务回收,任何监督和竞争都无法保障银行的经营效益。因此,银行主导型融资模式,强化对大中型企业尤其是国有企业的监督作用,首先是银行维护其资产安全和利益的需要。此外,他还提出,建立有效的债权人监控机制是成功地进行经济转轨的一个关键因素,银行等债权人对企业的监督可以有两种方式,一是积极方式,即直接插手评价企业的经营状况、投资决策、偿还能力及意愿等。二是消极方式,即依赖抵押价值进行放贷决策。此外, Day and Taylor (2004) [28]以Bulgaria, Czech Republic, Hungary, Slovak Republic四个转型经济国家为例,认为在经济转型初期,市场存在很多缺陷,此时对债权市场进行规制改革可能更为有效,治理模式以债权主导的公司治理更为有效。